TCG BDC Rendement 10,8% Trading 17% en dessous du livre et pourquoi j'ai vendu – TCG BDC …

TCG BDC Rendement 10,8% Trading 17% en dessous du livre et pourquoi j'ai vendu – TCG BDC …

TCG BDC (CGBD) est une société de développement commercial ("BDC") gérée en externe par Carlyle GMS Investment Management et une partie du groupe Carlyle, qui est un gestionnaire d'actifs alternatifs mondial avec 222 milliards de dollars d'actifs sous gestion à travers ~ 360 véhicules d'investissement offrant un accès CGBD à l'échelle, les relations et l'expertise, ce qui présente des avantages, notamment des revenus de commissions supplémentaires et des rendements d'investissement plus élevés.

Comme mentionné dans les articles précédents, bon nombre des plus grands gestionnaires d'actifs se sont activement lancés dans le secteur, notamment BlackRock, Goldman Sachs Group, Franklin Templeton, The Blackstone Group, Barings, Apollo, The Carlyle Group, Ares Management Corporation, KKR & Co. Inc ., Oaktree Capital Management, TPG Capital et Bain Capital. Cependant, Ares et Apollo ont géré ARCC et AINV pendant un certain temps par rapport à d'autres qui sont pour la plupart nouveaux dans le secteur. Ces 12 sociétés réunies gérer plus de 11 billions de dollars d'actifs, et il y aura probablement des changements positifs dans la réglementation au cours des prochains trimestres, ce qui augmentera les multiples pour les investisseurs actuels.

Le 14 mai 2019, Michael A. Hart, président du conseil d'administration et chef de la direction de CGBD, a informé le conseil qu'il avait décidé de démissionner du conseil et à titre de chef de la direction de la société, à compter du 31 décembre 2019. , pour poursuivre d'autres intérêts.

Linda Pace a essentiellement assumé le nouveau rôle de présidente peu après l'annonce et a officiellement pris la relève le 1er janvier 2020. Dans l'ensemble, Je vois cela comme un élément positif pour l'entreprise car elle a ajouté "plus de personnes, de concentration et de ressources à la plate-forme BDC".

Baisses précédentes du cours de l'action CGBD

CGBD était auparavant connu sous le nom de Carlyle GMS Finance, Inc. et a clôturé son introduction en bourse le 19 juin 2017, vendant 9 millions d'actions avec quatre périodes de blocage, libérant chacune 25% des 52 millions d'actions pré-IPO supplémentaires. Le 24 avril 2019, le conseil a voté à l'unanimité pour accélérer l'élimination de la restriction de transfert finale (le «Lock-Up») applicable aux actions achetées par des investisseurs avant le premier appel public à l'épargne de la société («Actions Pré-IPO»). La «date de sortie» finale a entraîné une pression technique supplémentaire entraînant une baisse des prix similaire aux dates de sortie précédentes, comme indiqué ci-dessous.

Comme indiqué dans les articles précédents, mon dernier achat d'actions CGBD a eu lieu pendant la baisse de décembre 2018, qui était une combinaison qui incluait le recul général du marché précédent, comme discuté par la direction lors d'un précédent appel:

Il y a la libération des actions pré-IPO. Comme vous vous en souvenez probablement, cela met une énorme pression technique sur le stock. Il l'avait déjà fait et l'histoire a montré qu'il l'a fait à nouveau ici, mais cela a également complété ou contribué à la vente globale dans l'espace BDC ainsi qu'à la vente générale générale sur le marché plus large.

Source: Résultats CGBD T4 2018 – Transcription de l'appel des résultats

Vente de CGBD par BDC Buzz

Comme mentionné dans chaque article, il est important pour les investisseurs de surveiller de près les résultats trimestriels déclarés pour les BDC, y compris les problèmes de crédit potentiels qui pourraient entraîner une baisse de la valeur liquidative (VNI / valeur comptable) ainsi que les non-accumulations qui pourraient entraîner une couverture des dividendes inférieure. . Le CGBD a publié ses résultats du troisième trimestre 2019 le 6 novembre 2019 et j'ai vendu ma position à 14,25 $ en raison des baisses supplémentaires des évaluations des investissements de la «liste de surveillance», comme indiqué ci-dessous:

Partenaires de croissance Derm

Mon dernier article public sur le CGBD était "Construire un portefeuille de retraite avec un rendement de 6% à 9%: partie 2" avec une liste de surveillance mise à jour pour le CGBD montrant les déclins récents, y compris Partenaires de croissance Derm en haut du tableau (et le plus grand). Cet investissement n'a cessé de baisser et comme le montre le tableau précédent, il a été ramené à 70% des coûts au troisième trimestre 2019.

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De plus, Bloomberg a récemment rapporté que U.S.Dermatology Partners:

En défaut sur un financement de 377 millions de dollars fourni par un groupe de sociétés d'investissement, selon des personnes connaissant le dossier. Le propriétaire du cabinet de dermatologie examine actuellement ses options, y compris une recapitalisation ou un échange de dettes contre des actions avec ses prêteurs actuels, Golub Capital, The Carlyle Group Inc. et Ares Management, selon les gens, qui ont demandé à ne pas être identifiés parce qu'ils ne sont pas autorisés à en parler.

Des éléments du prêt, qui viennent à échéance en mai 2022 et portent intérêt à 7,25% par rapport au Libor, sont détenus dans des véhicules de crédit privés appelés sociétés de développement commercial pour Golub et Carlyle, selon les documents réglementaires. Les BDC marquaient le plus récemment la dette à environ 69 cents à 74 cents sur le dollar au 30 septembre, les documents montrent.

Le 7 février 2020, j'ai envoyé plusieurs mises à jour aux abonnés mentionnant "cela pourrait être un bon moment pour vendre du CGBD près des sommets récents" et "je tiendrai mon GBDC" en raison de l'impact sur les prêts suivants:

  • «Derm Growth Partners» pour CGBD – 39 millions de dollars FV ou environ 0,66 $ / action = 4% d'impact maximum sur la valeur liquidative.
  • «Oliver Street Dermatology Holdings, LLC» pour GBDC – 23 millions de dollars FV ou environ 0,17 $ / action = 1% d'impact maximum sur la valeur liquidative.
  • De plus, j'ai temporairement réduit le prix cible à court terme pour le CGBD, principalement en fonction de la perception future / potentielle des investisseurs concernant des problèmes de crédit supplémentaires. Comme indiqué ci-dessous, le volume a augmenté un peu le 7 février 2020, avec la plupart des abonnés sortant plus ou près de 14,00 $.

    Source: Yahoo Finance

    Au 30 septembre 2019, Derm Growth Partners représentait environ 4% de la valeur liquidative de CGBD:

    Source: dépôt SEC

    La gestion du CGBD discutée Partenaires de croissance Derm lors de l'appel précédent:

    Q. «D'accord, merci. Pourriez-vous également parler, je pense, de Derm Growth Partners III, c'est quelque chose d'autre que vous portez, un peu une remise sur les coûts. Je ne sais pas si quelque chose de progressif s'est produit ce trimestre ou si vous pouvez simplement faire le point sur l'entreprise. Je vous remercie."

    A. «Oui, la mise à jour que je donnerais à ce sujet est que nous travaillons sur des défis de performance opérationnelle et financière avec le sponsor et la société, mais contrairement à certains autres postes tels que dimensionnel qui était l'autre grande baisse ce trimestre. Il s'agit d'une première tranche de privilège, nous nous attendons donc dans la situation à un résultat très différent de celui que nous avions sur la dimension qui est évidemment une dette junior, dans une situation sous-performante, les perspectives de récupération sur celle-ci sont très différentes, c'est une distinction importante que je ferais entre les deux emprunteurs. "

    Source: CGBD Q3 2019 Results – Transcription de l'appel des résultats

    Comme mentionné dans les articles précédents, la direction adopte une approche prudente pour évaluer son portefeuille:

    Lorsque nous avons tenu notre appel de résultats initial en tant que société ouverte en août 2017, j'ai souligné que sur la base de notre politique d'évaluation robuste, chaque trimestre, vous pouvez voir des changements dans nos évaluations en fonction à la fois de la performance sous-jacente de l'emprunteur ainsi que des changements des rendements du marché et que les évaluations des mouvements n'indiquent pas nécessairement un quelconque niveau de détérioration de la qualité du crédit.

    Source: Transcription de la conférence téléphonique sur les résultats du T4 2018 du CGBD

    Golub Capital (GBDC) est également investi dans cet actif sous le nom d'Oliver Street Dermatology Holdings, LLC, qui a été placé en situation de non-accumulation au cours du quatrième trimestre 2019, comme annoncé la semaine dernière. Au cours de l'appel le plus récent, la direction de GBDC a discuté d'autres non-charges à payer (y compris Oliver Street Dermatology) mentionnant qu'elles sont «prudemment optimistes quant au fait que pour les deux sociétés, nous sommes sur la bonne voie vers de bons recouvrements»:

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    Les non-charges à payer et à la juste valeur ont donc augmenté au cours du dernier trimestre pour s'établir à 1,6% et 1,3%, respectivement. Chaque fois que nous pensons aux non-cumuls, nous ressentons une certaine inquiétude, n'est-ce pas. Nous sommes naturellement inquiets. Nous nous soucions de tout. L'une des choses qui nous préoccupent, ce sont les non-charges à payer. Je veux cependant m'assurer que tout le monde garde nos préoccupations dans un contexte approprié. Donc, tout d'abord, GBDC a poursuivi ses solides antécédents de génération de gains nets réalisés et non réalisés sur les investissements. Et c'est la métrique qui, selon nous, est, au fil du temps, l'indicateur le plus important de la performance du crédit. C'est pourquoi nous nous concentrons autant dans notre présentation des résultats chaque trimestre sur le graphique de notre présentation décrivant la valeur liquidative par action au fil du temps. Une deuxième façon dont nous considérons le crédit et la qualité globale du crédit est basée sur les cotes de risque, je pense qu'elles montrent une grande stabilité d'un trimestre à l'autre et pendant plusieurs trimestres consécutifs. Et le troisième point contextuel que je ferai est que les derniers chiffres indiquent que même avec cette petite augmentation, nous sommes toujours dans le bas de l'échelle de l'industrie et nous sommes dans notre fourchette historique en ce qui concerne les non-charges à payer. Donc, je ne veux pas faire de ce son comme s'il était plus dramatique qu'il ne l'est. Cela dit, nous travaillons dur avec les directions des deux sociétés que nous avons mises en non-exercice ce trimestre et je ne peux pas entrer dans les détails de l'une ou l'autre des deux situations, mais ce que je peux dire, c'est que je suis prudent optimiste quant au fait que, pour les deux sociétés, nous sommes sur la bonne voie vers de bonnes reprises.

    Source: Résultats GBDC T1 2020 – Transcription de l'appel des résultats

    L'investissement de GBDC dans Oliver Street Dermatology a été marqué à 79% du coût, ce qui est supérieur à la valorisation 9/30 de CGBD à 70%, ce qui implique que cet actif était marqué de manière conservatrice avant même que le CGBD ajoute à la non-accumulation. C'est un signe de gestion de la qualité, c'est pourquoi je surveillerai de près les résultats à venir pour le CGBD.

    Rachat d'actions CGBD, gestion et convention de frais

    Je considère que le CGBD a une gestion de meilleure qualité pour diverses raisons, notamment les évaluations prudentes des actifs discutées précédemment, rachats d'actions, frais de gestion précédemment supprimés, politique de dividende prudente dividendes spéciaux continus / potentiellement supplémentaires et une structure de frais conviviaux pour les actionnaires de 1,50% de frais de gestion de base (contre 2,00%) et des frais d'incitation de 17,5% (par rapport à la norme de 20,0%). Cependant, l'accord actuel sur les frais n'est pas le meilleur du genre car il n'inclut pas un «obstacle au rendement total» pour tenir compte des pertes en capital lors du calcul des frais d'incitation au revenu.

    Le 4 novembre 2019, le Conseil a autorisé une prolongation de 12 mois de son programme de rachat d'actions de 100 millions de dollars à des prix inférieurs à la valeur liquidative par action déclarée jusqu'au 5 novembre 2020, et conformément aux directives spécifiées dans la règle 10b-18 du Loi sur l'échange. La société a racheté environ 52 millions de dollars d'actions représentant augmentation de la valeur liquidative d'environ 0,14 $ pour les actionnaires.

    Nous continuons d'être actifs dans les rachats d'actions au cours du troisième trimestre, car nous ne pensons pas que notre évaluation reflète la valeur intrinsèque de notre société avec une large capacité de la plateforme Carlyle. Nous avons racheté 17 millions de dollars d'actions au cours du trimestre et depuis le début, les 52 millions de dollars de rachat ont entraîné une augmentation de 0,14 $ de la valeur liquidative. Il nous reste environ 48 millions de dollars sur notre autorisation de rachat de 100 millions de dollars. Plus tôt cette semaine, notre conseil d'administration a prolongé d'un an. Nous avons l'intention de continuer à racheter des actions à notre évaluation actuelle ou presque. »

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    Source: CGBD Q3 2019 Results – Transcription de l'appel des résultats

    Conclusion et recommandations du CGBD

  • Si vous êtes comme moi, un investisseur conservateur qui n'aime pas les surprises, vous avez probablement déjà vendu du CGBD. Ceux qui ne l'ont pas devraient être prêts pour la volatilité au cours des deux prochaines semaines.
  • Si vous êtes un investisseur plus agressif à la recherche de rendements et de rendements plus élevés, vous avez peut-être acheté, y compris lorsque l'action se négociait à 13,15 $ (remise de 20% sur la valeur liquidative de 16,58 $), en attendant que la société publie des résultats positifs et une reflation de la valeur liquidative.
  • Éléments à garder à l'esprit:

  • Le 1er janvier 2020, Linda Pace a officiellement pris ses fonctions de PDG. Global, Je vois cela comme un élément positif pour l'entreprise car elle a "ajouté plus de personnes, de concentration et de ressources à la plate-forme BDC."
  • Auparavant, CGBD a racheté environ 52 millions de dollars d'actions et, espérons-le, a continué de racheter des actions au quatrième trimestre 2019, ce qui aura un impact positif sur la valeur liquidative.
  • CGBD adopte une approche prudente pour évaluer les actifs de son portefeuille.
  • CGBD a déjà marqué Derm Growth Partners à 70% des coûts au 30 septembre par rapport à GBDC qui l'a réduit à 79% des coûts au 31 décembre.
  • Ma meilleure supposition est que le prix de l'action CGBD baissera après que la société aura publié ses résultats du quatrième trimestre 2019 le 25 février 2020 (voir le tableau ci-dessous) en raison de réaction excessive continue car il s'agit d'une entreprise publique relativement nouvelle qui avait déjà signalé quelques trimestres des problèmes de crédit.

    Que vais-je faire?

    Je ferai la même chose que celle que j'ai mentionnée dans le CGBD Deep Dive à partir de novembre 2019:

    Je ne rachèterai pas d'actions tant que la société n'aura pas publié ses résultats du quatrième trimestre 2019.

    Les BDC ont commencé à communiquer leurs résultats de fin d'année civile. Les investisseurs doivent surveiller les éventuels problèmes de crédit du portefeuille qui pourraient conduire à des baisses de notation. Des notes inférieures entraîneraient probablement une hausse des frais d'emprunt, ce qui pourrait exercer une pression à la baisse sur les marges d'intérêt nettes et la couverture des dividendes au cours des prochains trimestres.

    Les informations contenues dans cet article étaient auparavant mises à la disposition des abonnés de Dividendes durables, de même que:

  • CGBD prix cibles et points d'achat
  • CGBD attentes en matière de couverture des dividendes et scénarios les plus défavorables
  • CGBD classements et profil de risque
  • Aperçu des prochains articles publics
  • Modifications en temps réel de mes positions BDC personnelles
  • Divulgation: je suis / nous sommes longtemps GBDC. J'ai écrit cet article moi-même et il exprime mes propres opinions. Je ne reçois aucune compensation pour cela (autre que de Seeking Alpha). Je n'ai aucune relation commerciale avec une entreprise dont les actions sont mentionnées dans cet article.

    Divulgation supplémentaire: Il est possible que je rachète mes actions de CGBD en fonction des résultats publiés et des prix disponibles.

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